Статьи по экономическим темам

Теории антикризисного финансового управления как таковой в природе не существует. Отдельные теоретические аспекты антикризисного управления финансами предприятия исследуются в теории рынка капиталов, теории финансирования и инвестирования, в других составляющих теорию управлении финансами предприятия. Значит, теоретическим фундаментом антикризисного финансового управления можно считать адаптированные к антикризисной специфике выводы, гипотезы и концепции общей теории управления финансами предприятия. Предметом исследования теории финансов в сфере антикризисного управления финансами предприятия являются критерии оптимизации решений по поводу привлечения и использования финансовых ресурсов предприятия, которые находятся в кризисе (или которым кризис угрожает). Речь идет о изготовлении научного подхода принятия решений с управления формированием отдельных позиций активов и пассивов соответствующих предприятий.

Предлагаемые рецепты организации управления финансами значительно определяются принадлежностью их авторов к тому или иному направлению финансовой науки. В зависимости от характера теоретических и практических выводов, а также методов и принципов исследования выделяют три основные теоретические подходы к определению критериев принятия финансовых решений: классический (традиционный); неоклассический и неоинституционный.

В исследованиях представителей классической теории финансов предприятий центральным является вопрос оценки эффективности разных форм финансирования (собственный капитал, разные формы ссудного капитала т. д.), а также финансовые аспекты основания, ликвидации и реструктуризации предприятий. Наиболее известными представителями классической школы считаются основатель Кельнской школы экономики предприятия профессор Э. Шмаленбах (Германия), профессора М. Бьомле (Швейцария) и А. Дьюинг (США). Для них характерным является использование дескриптивного (описательного) подхода к изучению экономических процессов, в основе которого лежит метод дескриптивного анализа. Этот метод основывается на данных дескриптивной статистики, которая описывает определенную информационную совокупность с помощью построения таблиц, графиков, в том числе из-за определения средней величины исследуемых показателей и дисперсии. Во время принятия решений в сфере инвестирования или финансирования классики рекомендуют использовать указанный метод при тестировании существующих альтернатив, по поводу соответствия определенным критериям. Например, при выборе внешних источников финансирования целесообразно использовать систему критериев, с помощью которых можна оценить преимущества и недостатки привлечения заемного и собственного капитала в каждом конкретном случае. К типовым критериям классическая теория относит:

· Происхождение и сроки возвращения капитала;

· Стоимость привлечения капитала, в том числе накладные затраты;

· Законодательные (нормативные) ограничения;

· Возможности контроля и участия в принятии решения для капиталодателя;

· Рисковость объектов инвестирования (уровень кредитоспособности, инвестиционная привлекательность, наличие кредитного обеспечения и т. д.);

· Налоговые и финансовые обязательства.

Слабым звено исследований классиков является то, что инвестиционные решения и мероприятия по финансированию они рассматривают изолировано: акценты ставят на оптимизации источников покрытия заданного объема необходимости в капитале.

В контексте антикризисного финансового управления классическая теория изучает механизм и правовые последствия использования нестандартных схем финансирования: двухступенчатая санация, реструктуризация, слияние, уменьшение капитала, финансовое обеспечение ликвидационных процедур. Не второстепенного значения при этом также приобретает вопрос правильного формирования критериев выбора имеющихся альтернатив, критериев оценки санационной способности и принятия решения по поводу санации или ликвидации субъекта хозяйствования.

Как важный элемент теоретического фундамента антикризисного финансового управления можно рассматривать выводы классической теории по поводу роли и основ финансового анализа для оценки кредитоспособности или санационной способности предприятий. Главными индикаторами кредитоспособности согласно традиционному подходу считаются коэффициент задолженности и показатель финансирования необоротных активов за счет долгосрочного капитала. Речь идет о следовании требованиям золотого правила баланса, золотого правила финансирования и правила вертикальной структуры (как минимум 1 к 3). Среди представителей классической школы важное место занимают также выводы по поводу необходимости учета в процессе принятия финансовых решений фактора движения денежных средств, а также анализ показателей Cash-flow.

Эмпирические исследования классической теории в значительной мере направлены на разработку моделей прогнозирования будущего финансового состояния предприятия, а именно модели оценки вероятности банкротства. В этом контексте значение имеет рекомендованный классиками эмпирично-индуктивный метод построения системы показателей, который основывается на математически-статистическом тестировании и методе отбора. Прогнозирование банкротства в значительной мере сводится к прогнозированию будущей платежеспособности, что непосредственно связано с планированием движения денежных потоков.

Значит, мы подошли к еще одному важному направлению исследования классической теории – финансового планирования. Исчерпывающую дефиницию этого инструмента финансового управления дал еще в 1850 году представитель итальянской школы финансов Франческо Вилла. Под финансовым планом (бюджетом) он понимал предыдущую смету, которая перед началом планового периода дает информацию про ожидаемые поступления и расходы, движение капитала и все результаты деловой активности предприятия. Как известно, толчком для широкого внедрения бюджетирования на американских предприятиях стал первый мировой экономический кризис начала 20-го ст. Бюджетирование было соединено с бюджетным контролем, что рассматривалось как действенный способ рационализации и снижения затрат. Кризис, который проявился после Второй мировой войны, спровоцировал также бум с внедрением бюджетированием на предприятиях Западной Европы. Значит, теория доказывает, а практика подтверждает, что финансовое планирование и контроль являются важными составляющими антикризисного финансового управления, которые следует широко внедрять на предприятиях, которые находятся в кризисном состоянии.

Классические идеи приобрели дальнейшее развитие в трудах неокласиков. Сохраняя классический научный подход, который базируется на внешнем анализе и гипотезе рыночного равновесия, неоклассики свои выводы в значительной степени строят на субъективных оценках. Неоклассическая теория управления финансами предприятий исследует процессы, которые происходят на рынке капиталов. Она построена на гипотезе идеального рынка, который существует при таких основных условиях:

· Нейтральное влияние налогообложения и других ограничений, обусловленных государственным регулированием экономики;

· На товарном рынке и рынке капиталов перевешивает идеальная конкуренция;

· Обеспечивается одинаковый доступ всех участников рынка к информации про экономические процессы, которые происходят на рынке;

· Деятельность всех участников рынка является рациональной и направленной на максимизацию собственной выгоды.

Среди численных концепций неоклассического направления выделим основные: теорема ирревалентности; теория выбора оптимального портфеля инвестиций; модель оценки доходности активов (САРМ); теория арбитражного ценообразования.

Исходным пунктом современной неоклассической теории можно рассматривать дискуссии конца 1950-х годов вокруг проблематики оптимизации структуры капитала предприятия. В основе этих дискуссий был вопрос о влиянии уровня задолженности на стоимость капитала предприятия. В противовес утверждениям классической теории, согласно которой оптимальный уровень задолженности существует, его можно рассчитать, и он влияет на цену привлечения финансовых ресурсов, представители неоклассической теории выдвинули радикальную гипотезу «ирревалентности финансирования». Речь идет об обоснованной в 1958 году лауреатами Нобелевской премии по экономике, американскими экономистами Ф. Модильяни и М. Миллером теорему, которая характеризует причинно-последственные связи между рыночной стоимостью предприятия (его корпоративными правами), структурой и стоимостью капитала.

По теореме Миллера-Модильяни, стоимость предприятия по заданному уровню риска определяется только его потенциальной прибыльностью и не зависит от структуры капитала и источников его финансирования. Значит, на средневзвешенную стоимость привлечения капитала не влияет уровень задолженности. Свою позицию авторы обосновывают тем, что инвесторы могут оптимизировать собственные доходы и риски путем диверсификации вложений в корпоративные и долговые ценные бумаги одного и того же самого объекта финансирования.

Одним из базовых элементов современной теории рынка капитала является концепция оптимизации портфеля инвестиций (правило формирования портфеля ценных бумаг). Авторами концепции являются американские экономисты, лауреаты Нобелевской премии по экономике Г. Марковиц и Д. Тобин. Теория основывается на понятии, что вложения заданного объема инвестиционного капитала в один объект инвестиций является более рискованным, чем инвестирования этой самой суммы в разные объекты (диверсификация). Авторы сделали попытку обосновывать правило формирования портфеля инвестиций, то есть дать ответ на вопрос по поводу количества и вида ценных бумаг (объектов инвестиций), которые должны быть отобраны в инвестиционный портфель со стороны оптимизации соотношения риск-прибыльность по заданному объему инвестиционных ресурсов. В дальнейшем выводы Марковица по поводу оптимизации портфеля ценных бумаг были применены при формировании портфеля реальных инвестиций предприятий.

Проблематика использования модели оптимизации портфеля инвестиций в практике антикризисного управления финансами предприятий обусловлена таким:

· Модель не учитывает фактора времени, а именно она дает ответ на вопрос количества и вида ценных бумаг, за счет которых следует формировать инвестиционный портфель, но игнорирует вопрос оптимального времени приобретения и продажи активов;

· Сложность сбора информации и статистических расчетов, на которых основываются инвестиционные решения;

· Не учет методологии фундаментального и технического анализа акций.

Главный вывод для антикризисного менеджмента, который вытекает из концепции Марковица, состоит в том, что в рамках стратегии минимизации инвестиционных рисков следует подбирать такой портфель инвестиций, в котором приоритет отдается не столько ценным бумагам, уровень риска каждого из них является минимальным, столько комбинации активов с минимальной корреляционной связью между уровнями рентабельности.

С использованием элементов теории оптимизации портфеля инвестиций была разработана модель оценки доходности активов (Capital Asset Pricing Model = CARM). Авторами модели были экономисты В. Шарм, Дж. Линтнер, Дж. Моссин. Она построена на выводе про то, что цена отдельных ценных бумаг в условиях идеального рынка капиталов и с учетом систематического риска, который не подлежит диверсификации.

С помощью модели рассчитывается необходимый размер премий за риск вложений в отдельные активы, что является инвестиционного портфеля. Размер этой премии равняется разнице между ожидаемой нормой прибыльности финансовых инструментов и безрисковой процентной ставкой.

САРМ предусматривает, что существует линейная зависимость между риском и премией за риск, которую ожидает инвестор.

По этой модели риск определяется на основе колебаний уровней рентабельности путем расчета коэффициентов вариации: отношения стандартного отклонения отдельных значений рентабельности в отдельные периоды от среднего значения к ожидаемой рентабельности конкурентного финансового инвестора. Значит, базой для расчета являются данные прошлых периодов, а также прогнозируемые показатели.

Правила принятия инвестиционных решений согласно с САРМ такие: следует влаживать деньги в те инвестиции, ожидаемая рентабельность которых является выше, чем равновесная рентабельность, рассчитанная по САРМ. В случае наличия многих альтернатив целесообразно отдать имущество тем, рентабельность которых наиболее отличается от равновесной. [ст.140 стр.119]

В отличие от неоклассической, неоинституциональная теория финансирования исследует деятельность отдельных институций и финансовые отношения, которые возникают между ними в комплексе и взаимосвязях. Она характеризируется большим уровнем прагматичности. Согласно с неоинституциональным подходом, к известнейшим представителям которого принадлежат американские экономисты К. Рроу, В. Баумоль, М. Дженсен, М. Спенс, Дж. Стиглитц, проблематика финансирования и инвестирования предприятий рассматривается не сепаратно, а интегрировано. Возражая наличию идеального рынка капиталов и допущение об идеальности информационного обеспечения, неоинституционалисты отстаивают необходимость функционирования финансовых посредников использования различных форм организации бизнеса разных видов финансирования с учетом института банкротства. Институции – это традиционный инструмент институционального анализа в структуре неинституционализма. [ст.10 стр. 65]

Предметом исследования концепций принципал-агент отношений являются формы кооперационных связей между отдельными экономическими субьектами, которые стремятся как можно лучше реализовать свои собственные интересы [ст.92 стр. 37-51]. Типичными принципал-агент отношениями являются отношения между капиталодателем (принципалом) и хозяйственными субьектами, которые получили капитал в оперативное распоряжение (агентами). Достижение экономических целей принципала (инвестора, кредитора, санатора) непосредственно зависит от эффективности деятельности агента (менеджер, управляющий санацией, должник и т. д.). Значит, действующие экономические субьекты считаются агентами, а субьекты, интересы которых непосредственно зависят от указанной деятельности, - принципалами. Проблема состоит в том, что достигая своей цели одни группы интересов вступают в конфликт с другими группами. Главная цель теории – оптимизировать финансовые отношения и согласовать условия соответствующих договоров и законодательных актов в такой способ, чтоб обеспечить баланс интересов принципала и агента [ст.71 стр.258]. Другими словами концепция призвана оптимизировать раздел результатов деятельности, которая является результатом кооперации между принципалом и агентом [ст.151 стр.162].

Конфликт является следствием неодинаковых соотношений риска и выгоды заинтерисованых сторон. Например, риск потери выгоды вследствии неудачной санации для обеспеченных кредиторов будет более высокой чем у собственников предприятия. Уровень доступа к информации у агента всегда будет выше чем у принципала. Именно благодаря ассимитрии в информационном обеспечении агент получает преимущества, которые он может использовать для реализации выгодной для него санационной концепции и скрытого перераспределения результатов кооперационной деятельности для своей выгоды.

На практике может проявляться ассимитрии в информационном обеспечении для выгоды некоторых типов кредиторов, например, кредитующего банка. Довольно таки часто банк-кредитор владеет большей информацией про предприятие чем другие кредиторы (владельцы облигаций, поставщики) и некоторые группы акционеров, а именно мелкие акционеры [ст.143 стр.15].

Информационное обеспечение учасников финансовых отношений, уровень их влияния на деятельность предприятия, а также и природа конфликта интересов зависят от стартовых условий в которых приниается решение по поводу финансового оздоровления. При этом следует выделить два случая:

1. Досудовая санация, которую может осуществить собственник имущества должника с целью предупреждения ликвидации путем реализации комплекса санационных мероприятий до начала заведения дела о банкротстве;

2. Санация предприятия по решению государственного суда после заведения дела о банкротстве.

В случае принятия решения про санацию в процесее внедрения дела о банкротстве конфликт интересов имеет некоторые особенности. Если решение про санацию должника принимает комитет кредиторов с ним погашается кандидатура управляющего санацией (агента) и он одобряет план финансового оздоровления. Значит, риски связанные с дефицитом информации у кредиторов и злоупотреблениями агента будут минимальными поскольку в случае невыполнения своих обязанностей по решениям комитета кредиторов управляющий санацией может быть лишен своих полномочий. При этих условиях конфликт интересов между кредиторами и владельцами будет минимизировано, потому что у последних не останется никаких реальных возможностей влияния решение кредиторов по поводу санации или ликвидации. В то же время, соответствующие решения усложняются другим типом конфликтов, что является следствием разной очередности удовлетворения претензий кредиторов.

Можно выделить три основные группы кредиторов по инициативе которых заводится дело о банкротстве: 1) кредиторы, требования которых обеспечены залогом; 2) налоговые органы; 3) кредиторы, требования которых не обеспечены залогом. Между этими группами и возникает конфликт интересов во время принятия решений по поводу санаций, мирового соглашения или ликвидации предприятия должника. Конфликты между кредиторами можно анализировать (аналогично к конфликтам между кредиторами и собственниками) в рамках принципал-агент модели. Принципалом тут будут выступать необеспеченные кредиторы, поскольку их положение зависит от действия обеспеченных кредиторов и налоговых организаций.

Добавить комментарий


Защитный код
Обновить